联华证券配资APP 政策加码，或有下半场

　　摘 要

　　我们认为可能增量还未结束，仍有下半场可以期待。从内容来看，政策呵护领域集中于地产和股市这两个居民部门资产端受损最严重的领域，而货币宽松为总量型政策，其固然有刺激消费和需求的作用，但依旧需要兼顾银行利润、企业成本等方面。换言之，本次发布会以“修复”为主要方向，有助于中断经济循环的负反馈，但要想引导正反馈以及强化各部门对于未来现金流的预期，需要以包括财政在内的其他政策给与支持。

　　央行正在有意识的强化预期管理的效果，未来对于一些重要会议、常规发布会都需要加强关注，未来要关注宏观政策的协同配合情况。

　　“double”的20bp降息（常规步长为10bp）与上周美联储调降50bp的动作遥相呼应，有着异曲同工的意味。我们正在亲身经历全球货币政策共振带来的改善，当下也是最适合的加码时机。

　　创新性工具与银行间市场“滚券”加杠杆的行为较为相似，区别在于投资标的相对于国债会具有更大的波动和风险，而这本身，体现的是监管当局对于当前权益市场低估值的认可和判断。

　　当下债市在利多出尽以及风险偏好急剧拉升的影响下或有所调整，未来流动性整体充裕对趋势形成支撑预计难有大跌，但是否转向还要取决于基本面对政策的反应以及其他配套组合拳能否及时落地。

　　2024年9月24日国新办举行新闻发布会，央行、证监会、金融监管总局领导参会，介绍金融支持经济高质量发展有关情况。我们将主要内容以及观点整理如下。

　　01

　　主要内容

　　货币政策：双降落地，政策加码

　　1）宽松预期超预期兑现。发布会由央行开场，潘功胜行长宣布了几项增量政策，主要包括：降低存款准备金率和政策利率（降准+降息）、降存量房贷、创设新型货币政策工具支持股票市场稳定发展。

　　首先，宽松力度较大，主要包括近期50bp的全面降准和20bp的7天逆回购利率下调，以及25-50bp的四季度或有降准，具体幅度将视流动性情况而定，我们认为大概率会在12月对冲大额到期的MLF和跨年流动性压力，而20bp的降息超过了通常来说10bp的降息步长，属于超预期的力度。从效果来看，答记者问中指出调整后的存款准备金率仍有动用空间，20bp降息后MLF预计下调30bp，这会进一步缓解银行负债压力，另外存贷款利率（LPR、存款利率）也会跟随下行20-25bp，换言之，这是广谱利率整体下行。会议提到对净息差的影响总体保持中性。

　　2）存量房贷利率调整。其次，存量房贷和统一房贷最低首付比例（二房套从25%全面下调至15%）市场此前已有预期。对于存量房贷利率的调整为50bp，调整后存量房贷利率将降低到新发贷款附近，50bp的调整幅度和市场此前估算的60bp左右差距不大，是以不侵蚀银行净息差为前提的水平。此外，央行将5月创设的3000亿保障性住房再贷款支持比例从60%上调至100%，进一步增加对银行和收购主体的市场化几率。最后，央行延长了将于年底前到期的经营性物业贷款和“金融16条”这两项政策文件至2026年底，原本这两份文件将于年底到期。

　　3）工具创新。第三，首创了两项专门针对股市的新型货币政策工具，证券、基金、保险公司互换便利以及股票回购增持专项再贷款。具体机制方面：

　　证券、基金、保险公司互换便利，支持对象为证监会、金管局确认的符合要求的证券、基金和保险公司，具体支持措施为允许上述机构将持有的债券、股票ETF、沪深300成分股等资产作为抵押，从中央银行换入国债、央行票据等高流动性资产，在持有高流动性资产后，这些机构的资金获取和股票增持能力会有所提升。首期操作规模为5000亿元，限制是通过该工具获取的资金只能用于投资股票市场。

　　股票回购、增持再贷款，支持对象为国有企业、民营企业、混合所有制企业等不同所有制的上市公司，具体用于引导商业银行向上市公司和主要股东提供贷款，用于回购和增持上市公司股票。具体流程如下：中央银行将向商业银行发放再贷款，资金支持比例100%，再贷款利率1.75%，商业银行对客户发放的贷款利率在2.25%左右，也就是可以加0.5个百分点。首期额度是3000亿元。

　　4）汇率稳定，国际收支平稳。发布会指出外部环境和美元走势不确定性仍在，但人民币具有稳定基础，上半年经常账户顺差与GDP之比是1.1%，处在比较合理的区间，国际收支平稳。未来依旧“要保持汇率弹性，强化预期引导，防止外汇市场形成单边一致性预期并自我实现，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。”

　　5）关于国债收益率下行的归因：政策利率下行，前期供给偏慢以及中小市场金融机构的集中行为。“国债收益率水平是市场化形成的结果，人民银行尊重市场的作用”，但重提硅谷银行意味着依旧关注利率风险。价格曲线方面，央行认为“还存在远端定价不充分、稳定性不足等问题”，意味着后续长端可能依旧是卖出的主阵地，买短卖长的操作将会延续。

　　稳定股市

　　1）推动中长期资金入市。证监会制定了《关于推动中长期资金入市的指导意见》，其中主要包括三大举措：一是大力发展权益类公募基金，吴主席以中证A500ETF为例，新的这一批政策支持的权益类基金产品在成分股选择和归纳方面无疑更加优质且契合国家战略，或起到标杆的作用。第二改善环境，主要设计对中长期资金权益投资的监管和考核机制，重点提到了保险资金长期投资的制度障碍。第三是继续改善资本市场生态。

　　引导险资维护资本市场稳定，经国务院批准，金融监管总局推动中国人寿（601628）、新华人寿开展试点，共同发起设立私募证券投资基金，募集保险资金投资资本市场。该基金注册资本500亿元，已正式开始投资运作，目前进展顺利。

　　2）激发并购重组效率与活力。主要提到“大力支持上市公司向新质生产力方向转型升级、积极鼓励上市公司加强产业整合、进一步提高监管包容度、下大力气提升重组市场交易效率等”。

　　3）市值管理：将发布市值管理指引意见征求稿。主要目的引导上市公司提高信息披露透明度和公司治理规范性，加强与投资者沟通，并且综合运用包括分红、回购等方式回报投资者，主要内容包括要求董事会高度重视投资者保护和投资者回报；要求上市公司积极运用并购重组、股权激励、大股东增持等市值管理工具提升投资价值；要求上市公司建立常态化的回购机制安排，鼓励有条件的公司提前安排好资金规划和储备；要求长期破净公司制定价值提升计划，评估实施效果并公开披露，形成市场约束；要求主要指数成份股公司切实负起责任，制定市值管理制度，明确职责和应对措施，定期披露执行情况等。

　　4）平准基金？正在研究。

　　稳楼市

　　1）会上提到楼市现状：5月17日全国房贷利率下限取消后，原本加点幅度较高的一线城市存量房贷利率与新发放贷款利率差距进一步走阔，这是调整存量房贷利率的背景。从效果来看，预计“平均每年减少家庭的利息支出总数大概1500亿元左右，这有助于促进扩大消费和投资，也有利于减少提前还贷行为。”

　　2）地区差异化容忍度扩大，政策更加灵活。本次调整后全国首套、二套房贷首付比例同意降至15%，且各地方可以因城施策，自主确定采取差别化安排，并确定辖区内最低首付比例下限，同时商业银行也需要和客户具体协商首付比例。

　　3）支持收购房企存量土地，房企现金流有望得到改善。“在将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。在必要的时候，也可以由人民银行提供再贷款支持。这项政策我们和金融监管总局还在一起研究。”

　　防风险

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　　1）计划对六大行增加核心一级资本。“近年来，大型商业银行主要依靠自身利润留存的方式来增加资本，但随着银行减费让利的力度不断加大，净息差有所收窄、利润增速逐步放缓，需要统筹内部和外部等多种渠道来充实资本。”主要关注增加资本的方式，例如是否会像98年一样通过特别国债的形式筹资来补充大行资本金，需要关注融资增加对流动性的影响和对稳增长政策的挤出效应。

　　2）地产风险：建立了城市房地产融资协调机制——风险隔离。“这个机制最大的特点就是“以城市为主体、以项目为中心”，将房企集团的风险与房地产项目的建设区分开来，充分发挥属地政府的统筹协调作用。”此外，会上提到金管局和央行依旧对于各地因城施策起到了指导的作用。

　　02

　　观点解读

　　或有下半场

　　本次发布会由中国人民银行、证监会和金融监督管理总局参加，过程中央行和证监会逐渐占据主角，其宣告的政策力度得到了市场的认可，但我们认为可能增量还未结束，仍有下半场可以期待。从内容来看，政策呵护领域集中于地产和股市这两个居民部门资产端受损最严重的领域，而货币宽松为总量型政策，其固然有刺激消费和需求的作用，但依旧需要兼顾银行利润、企业成本等方面。换言之，本次发布会以“修复”为主要方向，有助于中断经济循环的负反馈，但要想引导正反馈以及强化各部门对于未来现金流的预期，需要以包括财政在内的其他政策给与支持，正如潘行长发布会提到的“我们注重货币政策和财政政策协同配合，支持积极的财政政策更好发力见效”。

　　货币政策依旧坚持支持性立场，预期指引的改善肉眼可见

　　年初1月24日新上任不久的潘行长在国新办发布会上宣布了年内的第一次降准，当时我们就对此报以关注，通过国新办发布会这一平台来宣布重要货币政策在以往较为罕见，而除此以外，年内央行也多次通过一些重要发布会、论坛等公共平台来尝试给出一些“干货”，例如6月19日陆家嘴论坛上潘行长直接做出了宣告国内货币政策体系改革的发言等。我们认为央行正在有意识的强化预期管理的效果，未来对于一些重要会议、常规发布会都需要加强关注。

　　本次发布会，对于货币政策决定，潘行长提到五个考量因素：“第一个因素是支持中国经济的稳定增长；第二个因素是价格层面的，也是我们在设计货币政策工具中的一个重要考量因素，我们要推动价格的温和回升；第三个因素是我们要兼顾支持实体经济增长和银行业自身的健康性，要在这中间有个比较好的平衡；第四个因素是汇率，要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。另外还有一点，我们注重货币政策和财政政策协同配合，支持积极的财政政策更好发力见效。”从以上五个因素来考量，货币政策的加码符合第一条和第二条的需要，兼顾了第三条的风险，有着第四条（外部政策转向）的支持，未来要关注宏观政策的协同配合情况。

　　东风已至

　　从潘行提到的包括基本面、汇率、外部环境等在内的多重货币政策影响因素来看，在美联储正式宣告转向后，我们认为当前的宏观环境已经具备了加码稳增长的基础。而“double”的20bp降息（常规步长为10bp）与上周美联储调降50bp的动作遥相呼应，有着异曲同工的意味。我们正在亲身经历全球货币政策共振带来的改善，当下也是最适合的加码时机。

　　权益版质押式回购——要关注风险偏好的改善

　　本次发布会中提到了若干资本市场支持措施，有来自权益市场监管者本身的，也有史无前例的货币政策出发对权益市场的支持。比如本次央行新创设的两项货币政策工具，本质都是在不影响货币供应的情况下强化A股的流动性。其中证券、基金、保险公司互换便利允许经认可的机构质押手中的非活跃证券来获得国债等高流动性资产以获取资金，前提是获取的资金必须用于股市投资，这与银行间市场通过质押融资重新买入国债加杠杆的行为较为相似，区别在于投资标的相对于国债会具有更大的波动和风险，而这本身，体现的是监管当局对于当前权益市场低估值的认可和判断。至于股票回购、增持再贷款同样是支持企业回购，目的和态度清晰，无须赘述。

　　警惕风险偏好和货币政策的边际变化

　　相比于基本面获得立竿见影的效果，来自风险偏好的改善会是近期债市更大的压力来源，我们认为本次的政策力度是值得认可的，也足以引起风险偏好的变动。此外，新增货币政策工具让人不由想起2020年6月新设立的普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持工具——同样是在一轮货币政策组合拳之下，同样是创新性的结构性工具，同样能够抬升风险偏好，前者最终成为了当时货币政策方向边际变化的标志，而本轮政策集中释放后，对于增量的期待或许也会告一段落。当下债市在利多出尽以及风险偏好急剧拉升的影响下或有所调整联华证券配资APP，未来流动性整体充裕对趋势形成支撑预计难有大跌，但是否转向还要取决于基本面对政策的反应以及其他配套组合拳能否及时落地。

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